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| 本文作者： 劉偉 | 2020-02-02 12:02 |
鼠年伊始，以獵殺中概股聞名的美國(guó)做空機(jī)構(gòu)渾水公司（Muddy Waters Research）再度出手，將矛頭對(duì)準(zhǔn)了一直爭(zhēng)議纏身的瑞幸咖啡。
2月1日，渾水公司在社交媒體Twitter上發(fā)布了一份長(zhǎng)達(dá)89頁(yè)的沽空?qǐng)?bào)告。渾水公司稱(chēng)，這份報(bào)告來(lái)自一封匿名郵件，作者收集了25000多張小票、10000多個(gè)小時(shí)的門(mén)店錄像以及大量?jī)?nèi)部微信聊天記錄作為證據(jù)，證明瑞幸咖啡在2019年第三季度和第四季度存在嚴(yán)重的數(shù)據(jù)造假行為。作者還在報(bào)告中稱(chēng)，瑞幸咖啡的商業(yè)模式存在缺陷，難以持續(xù)。
當(dāng)天，瑞幸咖啡股價(jià)在盤(pán)中大跌超過(guò)20%，收盤(pán)價(jià)報(bào)32.49美元/股，較上一交易日跌10.74%。
“當(dāng)瑞幸咖啡2019年5月上市時(shí)，它就基本上是個(gè)通過(guò)高額折扣和免費(fèi)贈(zèng)送向中國(guó)用戶(hù)灌輸喝咖啡文化的失敗生意了?！弊髡卟粺o(wú)挑釁意味地在報(bào)告開(kāi)頭的開(kāi)場(chǎng)白中寫(xiě)道。
他認(rèn)為，瑞幸針對(duì)核心功能咖啡需求的主張是錯(cuò)誤的，因?yàn)槟壳爸袊?guó)咖啡市場(chǎng)仍然小眾并且增長(zhǎng)緩慢；而且瑞幸咖啡的客戶(hù)對(duì)價(jià)格敏感度高，在降低折扣的同時(shí)，增加同店銷(xiāo)售額是不可能完成的任務(wù)。
同時(shí)，瑞幸咖啡在非咖啡產(chǎn)品方面也缺乏核心競(jìng)爭(zhēng)力，上市以來(lái)只推出了一代茶飲料，遠(yuǎn)落后于其他鮮茶品牌。此外，去年9月推出的小鹿茶加盟模式尚未經(jīng)過(guò)直營(yíng)店至少一年的經(jīng)營(yíng)經(jīng)驗(yàn)，存在風(fēng)險(xiǎn)。
除了主觀性判斷，作者在報(bào)告中也給出了不少實(shí)證。在針對(duì)瑞幸咖啡的調(diào)查中，他雇傭了92個(gè)全職和1418個(gè)兼職調(diào)查員，獲得了25843張小票，在981天營(yíng)業(yè)時(shí)間內(nèi)錄集了11260多小時(shí)的門(mén)店錄像，并收集大量員工內(nèi)部微信聊天記錄。
作者在報(bào)告中稱(chēng)，“瑞幸確切地知道投資者在尋找什么，如何將自己定位成一個(gè)有精彩故事的成長(zhǎng)型股票，以及操縱哪些關(guān)鍵指標(biāo)來(lái)最大化投資者信心?！?/p>
根據(jù)收集整理的資料，他認(rèn)為，瑞幸運(yùn)咖啡在五方面存在“欺詐”行為：
1. 瑞幸咖啡夸大了門(mén)店商品的銷(xiāo)售數(shù)量，將2019年第三季度和第四季度，每店每日的商品銷(xiāo)量至少夸大了69%和88%；
2.根據(jù)小票匯總的數(shù)據(jù)，顧客下單的商品數(shù)量出現(xiàn)減少，從2019年第二季度的每單1.38件商品，下降至每單1.14件；
3. 盡管瑞幸將每件商品的凈售價(jià)至少提高了1.23元或12.3%，但現(xiàn)實(shí)中門(mén)店層面的損失依舊在24.7%-28%之間，“在目前的價(jià)格水平上，他們只能通過(guò)每天每家店銷(xiāo)售800件商品來(lái)實(shí)現(xiàn)門(mén)店水平的盈利，否則他們必須將有效售價(jià)提高到最低13元。這就是為什么他們需要編造ASP（Average Selling Price，平均銷(xiāo)售價(jià)格）數(shù)字來(lái)維持他們的商業(yè)模式”。
4. 報(bào)告稱(chēng)，2019年Q3瑞幸門(mén)店?duì)I業(yè)利潤(rùn)可能被夸大了3.97億元，當(dāng)季的廣告支出也可能多報(bào)了150%以上。其進(jìn)一步推測(cè)瑞幸咖啡有可能將其夸大的廣告費(fèi)用回收回去，以增加收入和商店的利潤(rùn)，從而掩飾掩蓋門(mén)店仍處于虧損狀態(tài)的真相。；
5.根據(jù)小票匯總的數(shù)據(jù)，瑞幸咖啡從“其他產(chǎn)品”（瓶裝飲料、堅(jiān)果、餐食、馬克杯等）獲得的收入僅占2019年第三季度營(yíng)收的6%，并非媒體報(bào)道的23%。
此外，該報(bào)告還將矛頭直指瑞幸咖啡管理層，并披露了投資者需注意的“危險(xiǎn)信號(hào)”。首先，其稱(chēng)瑞幸咖啡管理層已通過(guò)股票質(zhì)押兌現(xiàn)了49%的股份（或流通股總數(shù)的24%），這使投資者面臨由追加保證金引發(fā)的價(jià)格暴跌的風(fēng)險(xiǎn)。其次，瑞幸最近通過(guò)后續(xù)發(fā)行和可轉(zhuǎn)換債券發(fā)行籌集了8.65億美元，以發(fā)展其“無(wú)人零售”策略，這很可能是管理層從公司吸納大量現(xiàn)金的便捷方式。最后，上述報(bào)告還對(duì)瑞幸集團(tuán)董事長(zhǎng)陸正耀的相關(guān)交易，獨(dú)立董事Sean Shao、聯(lián)合創(chuàng)始人兼首席營(yíng)銷(xiāo)官楊飛的過(guò)往經(jīng)歷提出質(zhì)疑。
雖然報(bào)告給出了許多實(shí)證，但也有觀點(diǎn)認(rèn)為，這些證據(jù)存在疑點(diǎn)或瑕疵。其中被提及最多的，便是報(bào)告作者的匿名身份，這被認(rèn)為是一項(xiàng)重大瑕疵。
此外，在89頁(yè)報(bào)告中，基于25843張小票信息的分析占絕大部份，報(bào)告中還針對(duì)這些小票數(shù)據(jù)的合理性、嚴(yán)謹(jǐn)性進(jìn)行了不少篇幅的論述。
報(bào)告提到，根據(jù)瑞幸店鋪地址，店鋪類(lèi)型分為辦公室、商場(chǎng)、學(xué)校、住宅、交通、酒店等，其中來(lái)自辦公室的數(shù)據(jù)為60%，商場(chǎng)為27%，其余地址數(shù)據(jù)為13%。
有媒體對(duì)這些小票的下單時(shí)間進(jìn)行分析后發(fā)現(xiàn)：全部25843張小票，有42%的數(shù)據(jù)是在周末和公共假日采集，58%是在工作日采集。其中，辦公室和商場(chǎng)的工作日采集量占比為58%、57%，周末和公共假期的采集量占比為42%和43%。
也就是說(shuō)，占數(shù)據(jù)采集量60%的辦公室數(shù)據(jù)有42%是周末采集的，而數(shù)據(jù)量為27%的商場(chǎng)卻有57%的數(shù)據(jù)采集來(lái)自工作日。
問(wèn)題在于，辦公室所在的瑞幸咖啡更多的消費(fèi)訂單其實(shí)來(lái)自于工作日，但“調(diào)查員”卻用更多的時(shí)間在不上班的周末取證。而相反的，“調(diào)查員”卻用58%的訂單采集量去認(rèn)定工作日下單量相對(duì)較少的商場(chǎng)，這難免缺乏說(shuō)服力。
除了媒體評(píng)論，針對(duì)瑞幸咖啡被做空一事，另一家做空機(jī)構(gòu)Citron Research（香櫞）也發(fā)布了與渾水公司相左的意見(jiàn)。
2月1日，香櫞在其官方社交平臺(tái)上說(shuō)道：“我們也收到了報(bào)告，但citron通過(guò)商業(yè)數(shù)據(jù)、應(yīng)用下載以及訪談競(jìng)爭(zhēng)對(duì)手都確認(rèn)了瑞幸的數(shù)據(jù)，證明瑞幸在中國(guó)業(yè)務(wù)爆發(fā)。Cintron尊重渾水，但這個(gè)匿名報(bào)告不準(zhǔn)確，期待瑞幸的官宣回應(yīng)?！?/p>
2月1日早間，瑞幸咖啡回應(yīng)稱(chēng)，將于下周一（2月3日）發(fā)布回應(yīng)公告。
針對(duì)瑞幸咖啡被做空一事，香頌資本執(zhí)行董事沈萌也發(fā)表了自己的觀點(diǎn)。沈萌表示，其自始至終對(duì)瑞幸的看法都是：從咖啡零售角度，不具有成功的可能?！耙?yàn)槿鹦业目蛻?hù)絕大多數(shù)都是看中了其價(jià)格和便利性，品牌本身對(duì)客戶(hù)粘性的貢獻(xiàn)度較低。這意味著，當(dāng)瑞幸與競(jìng)品在價(jià)格或便利性上的差異縮小至不明顯狀態(tài)時(shí)，瑞幸可能會(huì)流失大量客戶(hù)、從而影響業(yè)績(jī)。但是通過(guò)低價(jià)策略所吸引的客戶(hù)形成的消費(fèi)數(shù)據(jù)，可以挖掘潛在價(jià)值賣(mài)給其他同樣瞄準(zhǔn)該消費(fèi)群體的企業(yè)”。
公開(kāi)資料顯示，渾水公司以做空中國(guó)公司聞名，且少有失手，比如東方紙業(yè)、綠諾科技等四家在北美上市的中國(guó)民企就因此股價(jià)大跌，被交易所停牌和摘牌。近幾年，渾水公司還對(duì)輝山乳業(yè)、好未來(lái)、安踏體育等公司出手。
2017年，輝山乳業(yè)遭渾水公司狙擊，股價(jià)閃崩，盤(pán)中一度暴跌90%，一小時(shí)內(nèi)市值蒸發(fā)320億港元，創(chuàng)當(dāng)時(shí)港股史上最大跌幅。輝山乳業(yè)股價(jià)閃崩，也牽出輝山乳業(yè)集團(tuán)背后的債務(wù)危機(jī)，直接引發(fā)了之后的重組和退市。
不過(guò)渾水公司出手也并非百發(fā)百中。2012年7月17日，新東方遭遇SEC調(diào)查。次日，渾水出手發(fā)布長(zhǎng)達(dá)97頁(yè)、建議“強(qiáng)烈賣(mài)出”的評(píng)級(jí)報(bào)告，指出新東方毛利潤(rùn)率超過(guò)60％有造假嫌疑。受此影響，新東方股價(jià)兩日累計(jì)下跌57.32％，市值僅剩14.7億美元。
對(duì)此，新東方董事長(zhǎng)俞敏洪現(xiàn)身辟謠，除了一一回應(yīng)了渾水的質(zhì)疑，俞敏洪還發(fā)起成立了包括網(wǎng)易前首席財(cái)務(wù)執(zhí)行官李廷斌、百度董事長(zhǎng)李彥宏、北大國(guó)際MBA美方院長(zhǎng)楊壯在內(nèi)的獨(dú)立特殊委員會(huì)，組織調(diào)查渾水報(bào)告中所提出的種種質(zhì)疑。
2012年7月20、21日，新東方股價(jià)兩個(gè)交易日反彈近36％，并在此后多年實(shí)現(xiàn)了股價(jià)、市值的成倍增長(zhǎng)。截至目前，新東方市值達(dá)到192億美元。
此外，獵豹移動(dòng)、展訊通信等中概股也多次在做空機(jī)構(gòu)“狙擊”中全身而退。
這一次，渾水瞄準(zhǔn)了中國(guó)互聯(lián)網(wǎng)咖啡品牌瑞幸咖啡，后者能否成功經(jīng)受起考驗(yàn)，或許要等到瑞幸咖啡周一SEC（美國(guó)證券交易委員會(huì)）公告，我們才能夠有答案。雷鋒網(wǎng)雷鋒網(wǎng)雷鋒網(wǎng)
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